Inflacja bazowa po wyłączeniu cen żywności i energii wyniosła w marcu 2,7% rok do roku - o 0,2 punktu procentowego więcej niż w lutym i nieco powyżej konsensusu analityków, którzy spodziewali się odczytu bliżej 2,5%. Stan na kwiecień 2026: to nie jest jeszcze dramat, ale sygnał ostrzegawczy dla tych, którzy liczyli na szybki powrót do agresywnych obniżek stóp.

Przypomnijmy kontekst. CPI ogółem skoczył w marcu do 3,0% r/r z 2,1% miesiąc wcześniej - dane GUS potwierdziły to w finalnym odczycie. Konsensus rynkowy zakładał nawet 3,3%, więc headline'owa inflacja pozytywnie zaskoczyła. Ale inflacja bazowa poszła w drugą stronę - i to jest ta część, która powinna niepokoić.

Klucz:

Inflacja bazowa 2,7% r/r przekroczyła cel NBP (2,5%) i oczekiwania rynku. Przy inflacji usług na poziomie 5% RPP nie ma argumentów za kolejnymi obniżkami stóp.

Dlaczego inflacja bazowa jest ważniejsza niż CPI?

Inflacja bazowa filtruje szumy - eliminuje ceny żywności i energii, które skaczą pod wpływem pogody, wojen czy decyzji OPEC. To, co zostaje, pokazuje realną presję cenową w gospodarce. I ta presja w marcu wzrosła. Dane NBP potwierdzają przyspieszenie cen w usługach - gastronomia, remonty, opieka zdrowotna.

Usługi drożały w marcu o 5,0% r/r wobec 4,8% w lutym, podczas gdy towary rosły o 2,2% r/r. Schemat znany z podręcznika - wynagrodzenia w sektorze przedsiębiorstw trzymają się wysoko i stopniowo przenikają do cen usług, których nie da się zaimportować taniej z Chin.

Szok paliwowy vs presja popytowa - co napędza wzrost cen?

CPI skoczyło głównie przez paliwa - ich ceny wystrzeliły do +8,6% r/r wobec -7,8% miesiąc wcześniej, według danych GUS za marzec 2026. Przyczyna? Eskalacja konfliktu na Bliskim Wschodzie i blokada Cieśniny Ormuz, która wywindowała ropę powyżej 100 dolarów za baryłkę.

Adam Glapiński na konferencji po kwietniowym posiedzeniu RPP podkreślił, że wzrost inflacji jest „całkowicie związany ze wzrostem cen ropy” i „absolutnie niezwiązany z polityką pieniężną NBP”. Powiedzmy sobie szczerze - to prawda tylko w połowie. Headline'owa inflacja? Tak, paliwa. Ale inflacja bazowa rośnie z innych powodów i prezes NBP jakoś to pominął.

„Wzrost inflacji jest efektem całkowicie związanym ze wzrostem cen ropy, a absolutnie niezwiązanym z polityką pieniężną NBP" - Adam Glapiński, prezes NBP, konferencja prasowa po posiedzeniu RPP, kwiecień 2026 (źródło: TVN24 Biznes)

Czy RPP obniży stopy procentowe w 2026 roku?

Na ten moment - raczej nie. RPP obniżyła stopy o 25 pb w marcu do 3,75% i natychmiast weszła w tryb wyczekiwania. Decyzja kwietniowa to utrzymanie bez zmian, a Glapiński wprost powiedział, że „w najbliższym okresie nie przewiduje możliwości obniżenia stóp procentowych”.

Analitycy ING BSK prognozują najwyżej jedną obniżkę w całym 2026 roku - i to scenariusz optymistyczny. Przy inflacji bazowej powyżej celu, inflacji usługowej na 5% i niepewności geopolitycznej, marcowa obniżka może okazać się ostatnią w tym cyklu.

Scenariusz: stabilizacja stóp

Stopa referencyjna: 3,75% do końca 2026
Warunek: inflacja bazowa utrzymuje się w przedziale 2,5-3,0%
Skutek: WIBOR 3M stabilny, raty kredytów bez zmian

Scenariusz: powrót do obniżek

Stopa referencyjna: 3,50% w Q4 2026
Warunek: inflacja bazowa spada poniżej 2,5%, ropa wraca pod 85 USD
Skutek: WIBOR 3M w dół, raty niższe o ok. 50-80 zł na 400 tys. zł kredytu

Co to oznacza dla kredytobiorców i oszczędzających?

Dla posiadaczy kredytów hipotecznych z WIBOR-em 3M - stabilizacja. Rata kredytu na 400 tys. zł na 25 lat przy obecnym poziomie stóp to ok. 2 600-2 700 zł miesięcznie i raczej taka zostanie przez najbliższe miesiące. Kto liczył na szybki spadek rat po marcowej obniżce, musi uzbroić się w cierpliwość.

Dla oszczędzających z kolei - dobra wiadomość. Lokaty bankowe nadal oferują 4-5% w skali roku, a obligacje skarbowe indeksowane inflacją mogą okazać się atrakcyjniejsze niż kilka miesięcy temu, właśnie dlatego że inflacja nie spada tak szybko jak oczekiwano.

Uwaga:

Inflacja bazowa 2,7% r/r to wciąż poziom umiarkowany historycznie. Dla porównania - w szczycie 2022/2023 przekraczała 12%. Obecny wzrost to sygnał ostrzegawczy, nie kryzys.

I tu zaczyna się problem - RPP stoi przed dylematem. Gospodarka przyspiesza (projekcja NBP z marca jest optymistyczna), płace rosną, usługi drożeją. Jednocześnie szok paliwowy może okazać się przejściowy, jeśli sytuacja na Bliskim Wschodzie się ustabilizuje. Moim zdaniem marcowa obniżka była ostatnią w tym półroczu. Ewentualny powrót do cięć to najwcześniej jesień - i tylko jeśli ropa wróci pod 85 dolarów, a inflacja bazowa zawróci poniżej 2,5%.

Przeczytaj też